Krisis Desentralisasi Stablecoin sUSD: Analisis Komprehensif tentang Penyebab, Dampak, dan Prospek di Masa Depan

Pada April 2025, stablecoin sintetis terdesentralisasi sUSD yang diterbitkan oleh protokol Synthetix menghadapi krisis pelepasan peg yang parah, dengan harga turun menjadi $0.7732, sekitar 23% lebih rendah dari peg USD 1:1 teoritisnya. Kejadian ini tidak hanya memicu diskusi luas di komunitas kripto tetapi juga dikaitkan oleh beberapa pengguna dengan peristiwa di tahun 2022. Terra Kebangkrutan UST disebutkan dalam satu nafas yang sama.

Sebagai aset inti dari ekosistem Synthetix, pemisahan sUSD telah mengungkapkan berbagai tantangan dalam desain mekanisme protokol, kepercayaan pasar, dan manajemen likuiditas. Artikel ini akan menganalisis secara detail latar belakang, alasan, situasi saat ini, langkah respons tim Synthetix, serta peluang dan risiko yang dihadapi investor, memberikan pembaca wawasan yang komprehensif.

Gambaran Latar Belakang dan Mekanisme Pemisahan sUSD

1. Mekanisme inti dari sUSD

sUSD adalah stablecoin sintetis desentralisasi dari protokol Synthetix, dicetak dengan melebihkan jaminan SNX ( Jaringan Synthetix Token), bertujuan untuk mempertahankan nilai tetap 1:1 terhadap dolar AS. Mekanisme inti termasuk:

Overkolateralisasi: Pengguna mencetak sUSD dengan mempertaruhkan SNX, dengan rasio kolateralisasi biasanya sekitar 500% atau lebih tinggi untuk memastikan keamanan sistem.

Kolam utang: Semua pemberi jaminan berbagi kolam utang global, dan pencetakan dan pembakaran sUSD secara langsung memengaruhi distribusi utang.

Insentif stabilitas harga: Ketika harga sUSD menyimpang dari nilai dasar, pemberi gadai dapat melunasi utang dengan membeli sUSD diskon atau mendapatkan keuntungan dari penghancuran sUSD, sehingga mendorong harga kembali.

Mekanisme ini telah membantu sUSD menjaga stabilitas relatif di pasar yang volatile dalam beberapa tahun terakhir, tetapi sejak 2024, sUSD telah mengalami deviasi kecil beberapa kali, dengan proposal SIP-420 pada Maret 2025 mendorong isu tersebut mencapai puncak.

2. Titik Pemicu untuk Membatalkan Penambatan

Per tanggal 21 April 2025, harga sUSD sekitar $0.7732, mengalami penurunan 4.25% dalam 24 jam terakhir, dengan kapitalisasi pasar menyusut menjadi sekitar $22.96 juta dan volume perdagangan melonjak 320% menjadi $794,000. Fluktuasi harga yang drastis ini dan respons pasar disebabkan oleh kombinasi beberapa faktor, terutama implementasi proposal SIP-420.

Alasan mendalam untuk mengikat sUSD

1. Dampak gangguan dari proposal SIP-420

Pada Maret 2025, komunitas Synthetix menyetujui dan menerapkan proposal SIP-420, memperkenalkan mekanisme ‘420 Pool’, yang secara mendasar mengubah mode pembuatan dan penempatan sUSD. Perubahan utamanya termasuk:

Menurunkan rasio agunan: mengurangi rasio agunan SNX dari 500% menjadi 200%, secara signifikan menurunkan ambang batas untuk pencetakan sUSD, dan merangsang peningkatan tajam dalam pasokan sUSD.

Mode kolam bersama: Memungkinkan staker untuk mendelagasikan SNX ke ‘kolam 420’ bersama, menyederhanakan operasi namun melemahkan mekanisme manajemen hutang individu asli.

Kegagalan Insentif Pembayaran Utang: Di bawah mekanisme lama, penjamin memiliki insentif untuk membeli sUSD dengan harga diskon untuk melunasi utang mereka, mendukung stabilitas harga. Namun, SIP-420 telah menghapus insentif ini, menyebabkan permintaan beli yang tidak mencukupi di pasar.

Sebagai hasilnya, pasokan sUSD telah meningkat dengan cepat, tetapi permintaan tidak sejalan, menyebabkan penurunan harga langsung karena ketidakseimbangan pasokan dan permintaan. Di kolam likuiditas Curve, sUSD mencapai hingga 90%, lebih memperparah tekanan harga turun.

2. Perilaku Pasar dan Krisis Likuiditas

Perilaku peserta pasar memperkuat efek pengikatan, terutama termanifestasi dalam aspek-aspek berikut:

Bursa Terpusat: Sejumlah besar pengguna menukar sUSD dengan USDT atau USDC di bursa terdesentralisasi seperti Curve dan Uniswap, menyebabkan ketidakseimbangan dalam kolam likuiditas dan tekanan terus-menerus pada harga sUSD.

Dampak Kampanye Infinex: Infinex, platform front-end desentralisasi dari Synthetix, meluncurkan kegiatan insentif penyimpanan dan deposit sUSD sebelum pembukaan jangkar, menarik sejumlah besar pengguna untuk berpartisipasi. Meskipun kampanye tersebut meningkatkan likuiditas sUSD dalam sistem, namun gagal untuk membawa permintaan eksternal yang sesuai, secara tidak langsung memperparah surplus pasokan.

Perilaku spekulatif: Beberapa spekulan memanfaatkan harga diskon sUSD untuk arbitrase, yang lebih meningkatkan tekanan penjualan.

3. Penderitaan Periode Transisi Mekanisme

Pendiri Synthetix, Kain Warwick, mengakui dalam sesi tanya jawab platform X dan komunitas bahwa pemisahan sUSD adalah periode transisi yang menyakitkan bagi pergantian mekanisme lama dan baru SIP-420. Isu-isu spesifik meliputi:

Mekanisme lama tidak lagi efektif: insentif pembayaran utang asli tidak lagi berlaku dalam mode ‘420 pool’, dan pasar telah kehilangan mekanisme penyesuaian harga otomatis.

Mekanisme baru ini belum matang: Mekanisme staking dan minting yang diperkenalkan oleh SIP-420 menyederhanakan operasi pengguna, tetapi kurang memiliki mekanisme yang stabil, yang menyebabkan fluktuasi harga yang intensif.

Penyesuaian alokasi aset: Untuk mendukung mekanisme baru, protokol Synthetix telah menjual 90% posisi ETH-nya dan meningkatkan kepemilikan SNX-nya untuk meningkatkan dukungan internal. Namun, operasi ini dapat melemahkan likuiditas sistem dan kepercayaan pasar eksternal.

Perbandingan dengan kasus-kasus sejarah

De-pegging sUSD bukanlah kejadian yang terisolasi. Kasus-kasus historis de-pegging stablecoin memberikan referensi untuk analisis:

USDC Depeg (2023): Karena kejatuhan Silicon Valley Bank, USDC turun menjadi 0,87 USD, tetapi mekanisme penebusan yang kuat dari Circle dan komunikasi transparan berhasil mengembalikan peg-nya dalam waktu tiga hari.

UST Crash (2022): Stablecoin algoritmik UST merosot menjadi $0.022 karena jaminan yang tidak mencukupi dan krisis kepercayaan, akhirnya runtuh. Sebaliknya, overkolateralisasi sUSD dan mekanisme pool hutang memberikan keamanan yang lebih tinggi, namun insentif saat ini masih tidak memadai dan perlu ditangani.

DAI sedikit terlepas (2020): DAI MakerDAO jatuh menjadi $0.95 pada ‘Kamis Hitam,’ namun segera pulih dengan menyesuaikan biaya stabilitas dan meningkatkan aset jaminan.

Situasi sUSD lebih mirip dengan USDC dan DAI, namun sifat desentralisasinya dan mekanisme kompleks dari pool hutang membuat pemulihannya lebih sulit daripada stablecoin terpusat.

Perbandingan dengan stablecoin lainnya

Krisis pelepasan sUSD bukanlah hal yang unik bagi stablecoin desentralisasi, berikut adalah perbandingan dengan stablecoin utama:

USDT/USDC: Stablecoin terpusat bergantung pada cadangan fiat dan mekanisme penebusan yang kuat, dengan risiko lepas yang sangat rendah, tetapi fleksibilitasnya dalam keuangan terdesentralisasi (DeFi) tidak sebaik sUSD.

DAI: DAI dari MakerDAO juga mengadopsi mekanisme over-kolateralisasi, yang singkatnya keluar dari peg pada tahun 2020, tetapi dengan cepat pulih melalui penyesuaian biaya stabil dan diversifikasi aset kolateral. Mekanisme kolam hutang sUSD lebih kompleks, dengan tingkat kesulitan pemulihan yang lebih tinggi.

UST: Terra UST benar-benar runtuh karena mekanisme stabilitas algoritmik dan krisis kepercayaan. Over-kolateralisasi sUSD dan staking SNX memberikan jaring pengaman yang lebih kuat, tetapi insentif yang tidak memadai tetap menjadi bottleneck saat ini.

Kesimpulan

Krisis pelepasan sUSD adalah tantangan utama yang dihadapi Synthetix selama transisi mekanismenya, yang mengekspos kompleksitas stablecoin terdesentralisasi dalam keseimbangan pasokan-deman, kepercayaan pasar, dan pengelolaan likuiditas. Implementasi proposal SIP-420, sambil mengurangi ambang partisipasi pengguna, secara tak terduga melemahkan mekanisme stabilisasi harga, menyebabkan pasokan berlebih dan penurunan kepercayaan pasar. Namun, model kolateralisasi berlebih sUSD secara signifikan mengurangi risiko sistematisnya dibandingkan dengan Terra UST, sementara respons proaktif tim Synthetix juga memberikan harapan untuk memulihkan penyandang.

Bagi para investor, harga rendah sUSD mungkin membawa peluang pengembalian tinggi, tetapi risiko volatilitas jangka pendek dan krisis kepercayaan perlu dipertimbangkan. Dalam lingkungan yang cepat berubah pasar kripto, tetap waspada dan memantau kemajuan tim secara cermat adalah langkah bijak. Di masa depan, apakah Synthetix bisa melalui Aave Integrasi Ethena dan peluncuran Snaxchain serta optimasi mekanisme mengubah stabilitas dan posisi pasar dari sUSD, menentukan daya saing jangka panjangnya di bidang keuangan terdesentralisasi.