Khủng hoảng trái phiếu Mỹ thúc đẩy thí nghiệm tài chính, tái cấu trúc hệ thống tiền tệ toàn cầu

Một thí nghiệm tài chính do cuộc khủng hoảng trái phiếu quốc gia trị giá 36 triệu tỷ đô la khởi xướng đang diễn ra, cố gắng biến thế giới tiền điện tử thành người mua mới của trái phiếu Mỹ, trong khi hệ thống tiền tệ toàn cầu đang âm thầm được định hình lại.

Quốc hội Mỹ đang tăng tốc thông qua một đạo luật được gọi là "Đạo luật Vẻ đẹp". Báo cáo mới nhất của Deutsche Bank định nghĩa nó như một "Kế hoạch Pennsylvania" của Mỹ để đối phó với khoản nợ khổng lồ - thông qua việc bắt buộc mua trái phiếu chính phủ Mỹ bằng stablecoin, đưa đô la kỹ thuật số vào hệ thống tài chính nợ quốc gia.

Luật này kết hợp chính sách với "GENIUS Act", yêu cầu tất cả các stablecoin bằng đô la phải được đảm bảo 100% bằng tiền mặt, trái phiếu chính phủ Mỹ hoặc tiền gửi ngân hàng. Điều này đánh dấu một sự thay đổi căn bản trong việc quản lý stablecoin. Luật yêu cầu các tổ chức phát hành stablecoin phải giữ dự trữ với tỷ lệ 1:1 đô la hoặc tài sản có tính thanh khoản cao (như trái phiếu chính phủ ngắn hạn), đồng thời cấm stablecoin thuật toán, và thiết lập khung quản lý song song giữa liên bang và tiểu bang. Mục tiêu rất rõ ràng:

1. Giảm áp lực nợ Mỹ: Buộc tài sản dự trữ của stablecoin phải đầu tư vào thị trường nợ Mỹ. Dự kiến đến năm 2028, giá trị thị trường stablecoin toàn cầu sẽ đạt 20.000 tỷ USD, trong đó 16.000 tỷ USD có thể đổ vào nợ Mỹ, cung cấp kênh tài chính mới cho thâm hụt ngân sách của Mỹ.

2. Củng cố sự thống trị của đồng đô la: Hiện tại, 95% stablecoin được neo vào đồng đô la, việc thông qua dự luật tạo ra "đô la → stablecoin → thanh toán toàn cầu → dòng vốn trở lại trái phiếu Mỹ", củng cố quyền phát hành tiền tệ của đồng đô la trong nền kinh tế số.

3. Thúc đẩy kỳ vọng giảm lãi suất: Báo cáo của Deutsche Bank chỉ ra rằng việc thông qua dự luật có thể gây áp lực lên Cục Dự trữ Liên bang để giảm lãi suất nhằm giảm chi phí tài trợ trái phiếu Mỹ, đồng thời dẫn dắt đồng đô la yếu đi để nâng cao khả năng cạnh tranh xuất khẩu của Mỹ.

Hồ đập trái phiếu Mỹ, stablecoin trở thành công cụ chính sách

Tổng nợ của chính phủ liên bang Mỹ đã vượt qua 36 triệu tỷ đô la, và đến năm 2025, số tiền gốc cộng lãi phải trả lên tới 9 triệu tỷ đô la. Đối mặt với "đập nợ", chính phủ rất cần mở ra những kênh huy động vốn mới. Và stablecoin, một đổi mới tài chính từng nằm ở rìa sự quản lý, đã trở thành một trong những giải pháp bất ngờ.

Theo tín hiệu từ hội thảo quỹ tiền tệ Boston, stablecoin đang được nuôi dưỡng như là "người mua mới" cho thị trường trái phiếu Mỹ. Giám đốc điều hành của một công ty đầu tư toàn cầu cho biết: "Stablecoin đang tạo ra nhu cầu mới đáng kể cho thị trường trái phiếu chính phủ."

Dữ liệu cho thấy: Tổng giá trị thị trường stablecoin hiện tại là 2560 tỷ USD, trong đó khoảng 80% được phân bổ vào trái phiếu kho bạc Mỹ hoặc thỏa thuận mua lại, với quy mô khoảng 2000 tỷ USD. Mặc dù chỉ chiếm chưa đến 2% thị trường trái phiếu Mỹ, nhưng tốc độ tăng trưởng của nó đã thu hút sự chú ý của các tổ chức tài chính truyền thống.

Một ngân hàng lớn dự đoán rằng đến năm 2030, giá trị thị trường của stablecoin sẽ đạt từ 1.6 đến 3.7 nghìn tỷ USD, và vào thời điểm đó, quy mô trái phiếu chính phủ Mỹ do các nhà phát hành nắm giữ sẽ vượt quá 1.2 nghìn tỷ USD. Quy mô này đủ để đứng trong hàng ngũ những người nắm giữ trái phiếu chính phủ Mỹ lớn nhất.

Stablecoin đang trở thành công cụ mới cho sự quốc tế hóa của đồng đô la, các stablecoin hàng đầu nắm giữ gần 2000 tỷ đô la trái phiếu chính phủ Mỹ, tương đương 0.5% tổng trái phiếu chính phủ Mỹ; nếu quy mô mở rộng lên 2 nghìn tỷ đô la (80% đầu tư vào trái phiếu chính phủ Mỹ), lượng nắm giữ sẽ vượt qua bất kỳ quốc gia đơn lẻ nào. Cơ chế này có thể:

• Biến dạng thị trường tài chính: Nhu cầu trái phiếu kho bạc Mỹ ngắn hạn tăng vọt làm giảm lợi suất, làm tăng độ dốc của đường cong lợi suất, làm suy yếu hiệu lực của chính sách tiền tệ truyền thống.

• Giảm thiểu kiểm soát vốn ở các thị trường mới nổi: Sự lưu thông của stablecoin xuyên biên giới bỏ qua hệ thống ngân hàng truyền thống, làm yếu khả năng can thiệp vào tỷ giá hối đoái (như cuộc khủng hoảng ở Sri Lanka vào năm 2022 do dòng vốn ra nước ngoài).

Dao phẫu thuật pháp luật, kỹ thuật tài chính của việc chênh lệch quy định

"Đạo luật Mỹ đẹp" và "Đạo luật GENIUS" tạo thành một sự kết hợp chính sách tinh vi. Đạo luật thứ hai đóng vai trò là khung quy định, bắt buộc stablecoin trở thành "người tiếp nhận" trái phiếu chính phủ Mỹ; trong khi đó, đạo luật thứ nhất cung cấp động lực phát hành, tạo thành một vòng khép kín hoàn chỉnh.

Thiết kế cốt lõi của dự luật tràn đầy trí tuệ chính trị: Khi người dùng mua stablecoin bằng 1 đô la, nhà phát hành phải dùng 1 đô la này để mua trái phiếu Mỹ. Điều này vừa đáp ứng yêu cầu tuân thủ, vừa đạt được mục tiêu tài chính. Một nhà phát hành stablecoin lớn đã mua ròng 33,1 tỷ đô la trái phiếu Mỹ vào năm 2024, vươn lên vị trí thứ bảy trong số những người mua trái phiếu Mỹ lớn nhất toàn cầu.

Chế độ phân cấp quản lý càng thể hiện rõ ý định hỗ trợ các ông lớn: stablecoin có giá trị thị trường trên 10 tỷ USD sẽ được liên bang trực tiếp quản lý, trong khi các người chơi nhỏ sẽ được giao cho các cơ quan cấp tiểu bang. Thiết kế này thúc đẩy sự tập trung của thị trường, hiện hai stablecoin lớn đã chiếm hơn 70% thị phần.

Dự luật còn bao gồm các điều khoản độc quyền: cấm lưu thông stablecoin không phải USD tại Mỹ, trừ khi chấp nhận quy định tương đương. Điều này vừa củng cố sự thống trị của đồng đô la, vừa dọn đường cho một số dự án stablecoin mới nổi.

Chuỗi chuyển nhượng nợ, sứ mệnh cứu trợ của stablecoin

Vào nửa cuối năm 2025, thị trường trái phiếu chính phủ Mỹ sẽ đón nhận một lượng cung tăng thêm 1 nghìn tỷ USD. Đối mặt với cơn sóng này, các nhà phát hành stablecoin được kỳ vọng rất nhiều. Một chuyên gia chiến lược lãi suất ngân hàng chỉ ra: "Nếu Bộ Tài chính chuyển sang tài trợ bằng trái phiếu ngắn hạn, lượng cầu tăng thêm từ stablecoin sẽ tạo ra không gian chính sách cho Bộ trưởng Tài chính."

Cơ chế thiết kế có thể nói là tinh vi:

• Mỗi khi phát hành 1 đô la stablecoin, cần mua 1 đô la trái phiếu kho bạc ngắn hạn, tạo ra kênh tài trợ trực tiếp.
• Nhu cầu về stablecoin tăng trưởng chuyển thành sức mua thể chế, giảm bớt sự không chắc chắn trong tài trợ của chính phủ
• Nhà phát hành buộc phải tiếp tục tăng cường tài sản dự trữ, tạo thành một chu trình cầu tự củng cố.

Một giám đốc danh mục đầu tư của một công ty công nghệ tài chính cho biết, nhiều ngân hàng hàng đầu quốc tế đang thảo luận về việc hợp tác với stablecoin, hỏi "làm thế nào để ra mắt giải pháp stablecoin trong vòng tám tuần". Nhiệt độ của ngành đã đạt đến đỉnh điểm.

Tuy nhiên, vấn đề vẫn còn tồn tại: stablecoin chủ yếu neo vào trái phiếu chính phủ Mỹ ngắn hạn, không giúp giải quyết thực chất mâu thuẫn cung cầu đối với trái phiếu chính phủ Mỹ dài hạn. Hơn nữa, quy mô của stablecoin hiện tại so với chi phí lãi suất trái phiếu chính phủ Mỹ vẫn còn quá nhỏ bé - tổng quy mô stablecoin toàn cầu là 2320 tỷ USD, trong khi lãi suất hàng năm của trái phiếu chính phủ Mỹ vượt quá 1 nghìn tỷ USD.

Đô la mới thống trị, chủ nghĩa thực dân trên chuỗi nổi lên

Chiến lược sâu xa của dự luật nằm ở việc nâng cấp số hóa quyền lực đồng đô la. 95% stablecoin trên toàn cầu được neo vào đồng đô la, xây dựng một "mạng lưới đô la bóng" bên ngoài hệ thống ngân hàng truyền thống.

Các doanh nghiệp vừa và nhỏ ở Đông Nam Á, châu Phi và các khu vực khác thực hiện chuyển tiền xuyên biên giới qua stablecoin, tránh hệ thống SWIFT, giảm chi phí giao dịch hơn 70%. Sự "đô la hóa không chính thức" này khiến đô la Mỹ thâm nhập nhanh chóng vào các thị trường mới nổi.

Tác động sâu rộng hơn là cuộc cách mạng trong mô hình hệ thống thanh toán quốc tế:

• Quy trình thanh toán truyền thống bằng đô la Mỹ phụ thuộc vào mạng lưới ngân hàng như SWIFT.
• Stablecoin được nhúng vào các hệ thống thanh toán phân tán dưới hình thức "dollar trên chuỗi".
• Khả năng thanh toán bằng đô la vượt qua ranh giới của các tổ chức tài chính truyền thống, đạt được sự nâng cấp "độc quyền số"

Liên minh châu Âu rõ ràng đã nhận thức được mối đe dọa. Quy định MiCA của họ hạn chế chức năng thanh toán hàng ngày của các stablecoin không phải euro và áp dụng lệnh cấm phát hành đối với stablecoin quy mô lớn, Ngân hàng Trung ương châu Âu đang tăng tốc thúc đẩy đồng euro kỹ thuật số, nhưng tiến độ vẫn chậm.

Hồng Kông đã áp dụng chiến lược khác biệt: đồng thời thiết lập hệ thống giấy phép cho stablecoin, kế hoạch triển khai chế độ cấp phép kép cho giao dịch OTC và dịch vụ lưu ký. Cơ quan Quản lý Tiền tệ cũng dự kiến phát hành hướng dẫn về việc token hóa tài sản thế giới thực (RWA), thúc đẩy việc đưa các tài sản truyền thống như trái phiếu, bất động sản lên blockchain.

Mạng truyền dẫn rủi ro, đồng hồ đếm ngược của quả bom hẹn giờ

Dự luật đặt ra ba rủi ro cấu trúc.

Giai đoạn đầu: Trái phiếu Mỹ - vòng xoáy tử thần của stablecoin. Nếu người dùng đồng loạt rút tiền của một stablecoin nào đó, nhà phát hành phải bán tháo trái phiếu Mỹ để lấy tiền mặt → giá trái phiếu Mỹ sụp đổ → dự trữ của các stablecoin khác giảm giá trị → sụp đổ toàn diện. Vào năm 2022, đã có stablecoin bị tách rời tạm thời do hoảng loạn trên thị trường, và trong tương lai, những sự kiện tương tự có thể ảnh hưởng đến thị trường trái phiếu Mỹ do quy mô mở rộng.

Tầng thứ hai: Rủi ro của tài chính phi tập trung được khuếch đại. Khi stablecoin chảy vào hệ sinh thái DeFi, thông qua việc khai thác thanh khoản, vay mượn và thế chấp, các hoạt động này tạo ra sự đòn bẩy nhiều lớp. Cơ chế Restaking khiến tài sản được thế chấp nhiều lần giữa các giao thức khác nhau, làm tăng rủi ro theo cấp số nhân. Một khi giá trị của tài sản cơ bản sụt giảm mạnh, có thể dẫn đến một chuỗi phá sản.

Lớp thứ ba: Mất độc lập chính sách tiền tệ. Báo cáo của Deutsche Bank chỉ ra rằng dự luật sẽ "gây áp lực cho Cục Dự trữ Liên bang Mỹ để hạ lãi suất". Chính phủ gián tiếp có được "quyền in tiền" thông qua stablecoin, có thể làm suy yếu tính độc lập của Cục Dự trữ Liên bang Mỹ - Powell gần đây đã từ chối áp lực chính trị, ngụ ý rằng việc hạ lãi suất trong tháng 7 là không khả thi.

Điều đáng lo ngại hơn là tỷ lệ nợ công của Mỹ so với GDP đã vượt quá 100%, rủi ro tín dụng của trái phiếu Mỹ đang gia tăng. Nếu lợi suất trái phiếu Mỹ tiếp tục đảo ngược hoặc xuất hiện kỳ vọng về việc vỡ nợ, thuộc tính trú ẩn của stablecoin sẽ gặp nguy hiểm.

Cuộc cờ mới toàn cầu, tái cấu trúc trật tự kinh tế trên chuỗi

Đối mặt với hành động của Mỹ, toàn cầu đang hình thành ba liên minh lớn:

1. Liên minh quản lý: Các cơ quan quản lý ngân hàng Canada đã thông báo rằng họ đã sẵn sàng để quản lý stablecoin, khung pháp lý đang được xây dựng. Điều này tương ứng với xu hướng quản lý tại Mỹ, tạo thành tình thế hợp tác Bắc Mỹ. Một nền tảng giao dịch tiền điện tử nào đó sẽ ra mắt hợp đồng vĩnh viễn theo kiểu Mỹ vào tháng 7, sử dụng stablecoin để thanh toán phí vốn.

2. Các khu phòng thủ đổi mới: Hồng Kông và Singapore thể hiện sự phân hóa trong con đường quản lý. Hồng Kông áp dụng tư duy thận trọng và siết chặt, định vị stablecoin là "sản phẩm thay thế cho ngân hàng ảo"; trong khi Singapore thực hiện "hộp cát stablecoin", cho phép phát hành thí điểm. Sự khác biệt này có thể dẫn đến việc khai thác chênh lệch quy định, làm suy yếu năng lực cạnh tranh tổng thể của châu Á.

3. Các giải pháp thay thế: Người dân ở các quốc gia có lạm phát cao sẽ coi stablecoin là "tài sản trú ẩn", làm suy yếu lưu thông đồng nội tệ và hiệu lực của chính sách tiền tệ của ngân hàng trung ương. Những quốc gia này có thể tăng tốc phát triển stablecoin trong nước hoặc các dự án cầu nối tiền tệ kỹ thuật số đa phương, nhưng phải đối mặt với những thách thức thương mại nghiêm trọng.

Hệ thống quốc tế cũng sẽ thay đổi: từ đơn cực sang "kiến trúc hỗn hợp", hiện tại kế hoạch cải cách thể hiện ba con đường:

• Liên minh tiền tệ đa dạng hóa (xác suất cao nhất): đô la Mỹ, euro, nhân dân tệ hình thành ba cực tiền tệ dự trữ, kèm theo hệ thống thanh toán khu vực (như hoán đổi tiền tệ đa phương ASEAN).

• Cạnh tranh tiền tệ kỹ thuật số: 130 quốc gia đang phát triển tiền tệ kỹ thuật số của ngân hàng trung ương (CBDC), nhân dân tệ kỹ thuật số đã thử nghiệm trong thương mại xuyên biên giới, có thể tái cấu trúc hiệu quả thanh toán nhưng phải đối mặt với vấn đề nhượng bộ chủ quyền.

• Phân mảnh cực đoan: Nếu xung đột địa chính trị leo thang, có thể hình thành các khối tiền tệ USD, EUR và BRICS bị chia rẽ, khiến chi phí thương mại toàn cầu gia tăng.

Một CEO của một gã khổng lồ thanh toán chỉ ra nút thắt quan trọng: "Từ góc độ người tiêu dùng, hiện tại không có động lực thực sự để thúc đẩy sự phổ biến của stablecoin". Công ty này đang triển khai cơ chế thưởng để giải quyết vấn đề phổ biến, trong khi một số sàn giao dịch phi tập trung đang giải quyết vấn đề tin cậy thông qua hợp đồng thông minh.

Báo cáo của Deutsche Bank dự đoán rằng, với sự ra mắt của "Đạo luật Mỹ đẹp", Cục Dự trữ Liên bang sẽ buộc phải hạ lãi suất, và đồng đô la sẽ giảm mạnh. Đến năm 2030, khi stablecoin nắm giữ 1,2 nghìn tỷ đô la trái phiếu Mỹ, hệ thống tài chính toàn cầu có thể đã âm thầm hoàn thành việc tái cấu trúc trên chuỗi - quyền lực của đồng đô la được nhúng dưới dạng mã vào mỗi giao dịch trên blockchain, trong khi rủi ro được lan tỏa qua mạng lưới phi tập trung đến từng người tham gia.

Cách mạng công nghệ không bao giờ là công cụ trung lập, khi đô la mặc áo choàng blockchain, cuộc chiến của trật tự cũ đang diễn ra trên chiến trường mới!