国债RWA的发展前景与关键要素分析

在上一篇文章中,我们讨论了短中期内国债类RWA最有可能在规模和用户层面实现爆发。当前国债类RWA项目的代币化资产已接近7亿美元,较年初增长240%左右。此外,某治理组织中的国债RWA也迅速增长至数十亿美元水平。整体来看,国债RWA增速较快。

基于这一行业背景,让我们对市场上主流的国债RWA进行分析。

1. 国债RWA的意义

国债RWA与链上质押衍生品(LSD)类似,可以在链上世界引入传统金融市场的无风险利率,让稳定币本位投资者能够采用传统配置策略。这带来以下好处:

1. 在市场熊市时,稳定币本位投资者仍有相对安全稳定的生息场所。

2. 股债混合型理财产品更易推出并被市场接受,促进DeFi资管领域创新。

目前最典型的例子是某治理组织。在市场熊市、美债收益率大幅提升后,该组织将美债纳入投资范围,2023年后盈利水平出现大幅改善。

因此,其他DeFi项目也可能希望通过RWA等多元策略改善项目盈利。特别是在熊市中,RWA能为项目提供稳健充足的收入来源。

2. 国债RWA的商业模式

目前国债RWA主要出现了5种业务模式:

1. 代销模式:不直接参与底层资产封装,不提供用户KYC服务,侧重商务营销、资金获取、生态拓展。

2. 平台模式:提供上链、销售、KYC等服务方案,但不亲自封装资产。

3. 基建模式:提供RWA上链、资产购买、管理等服务,但不直接接触终端用户。

4. 自营模式:项目方自己寻找资产,建立业务架构,做好风险隔离,并将资产代币化。

5. 混合模式:上述模式的综合。

此外还有服务于RWA的去中心化交易所等纯交易类基础设施。

3. 资产端:底层资产与架构

3.1 底层资产

目前市场存在以下几种类型:

1. 美债ETF
2. 美国国债
3. 美国国债、政府机构债券、现金/逆回购的组合

3.2 费用结构

不同底层资产导致费用结构不同:

• 美债ETF主要费用来自铸造和赎回环节,费率约0.05%-0.5%
• 直接购买国债等资产还涉及管理费(0.3%-0.5%)和交易费(约0.2%)

3.3 资产业务架构

主要存在以下几类:

• 信托架构
• 有限合伙SPV架构
• 借贷平台+SPV架构
• 基金份额链上化

随着规模扩大,架构的可扩展性将变得非常重要。

4. 用户端:KYC与其他要求

项目对用户的要求主要有三方面区别:

1. 起投资金门槛:部分项目无门槛,部分设10万美元以上门槛
2. KYC要求:无KYC、轻量级KYC、重度KYC三类
3. 地区限制:部分项目限制特定地区用户

5. 收益分配策略与可组合性

5.1 收益分配策略

主要存在两种:

1. 直接通过债权关系分配
2. 通过存款利率方式分配

第一种策略更清晰稳定,可能更受投资者欢迎。

5.2 可组合性

由于KYC要求,国债RWA代币可组合性出现分化:

• 严格KYC项目可组合性受限
• 无需KYC项目可组合性更强

6. 总结

中短期内可能胜出的国债RWA项目特征:

• 底层资产:国债ETF或直接购买美债
• 业务架构:成熟且可扩展性强
• 用户端:无KYC、无资金门槛更有优势
• 收益分配:收益率与国债收益率保持一致
• 可组合性:尽可能拓展使用场景

长期来看,轻量级KYC项目可能更具机会。